Point mensuel mars 2022 - Investissements

Convictions d’investissements

En préambule, nous vous renvoyons à la lecture de notre point mensuel de février dont les développements sont toujours d’actualité.

L’économie mondiale est confrontée à un empilement de crises depuis le début de l’année. Crise sanitaire avec la vague Omicron qui, après l’Europe et les États-Unis, déferle actuellement sur l’Asie et en particulier sur la Chine et Hongkong. Crise inflationniste qui s’amplifie aux États-Unis (dans une moindre mesure en Europe) et va commencer maintenant à affecter la consommation des ménages. Crise géopolitique enfin avec le conflit russo-ukrainien ; évidemment, la guerre, les sanctions et les représailles aggravent les ruptures dans les chaînes d’approvisionnement et les tensions dans le domaine de l’énergie et de l’alimentation. Ces trois crises s’entretiennent les unes avec les autres et pourraient en fonction de leur durée avoir un impact sur la croissance mondiale et par conséquent sur les marchés financiers.
En effet, cette guerre en Ukraine arrive à un très mauvais moment. Les entreprises avaient besoin de reconstituer leurs stocks et les chaînes de production mondialisée étaient encore fragilisées par la pandémie de Covid-19. Avant même le déclenchement de la guerre, l’inflation avait commencé à se diffuser, portée par la hausse des prix de l’énergie et des matières premières. Un mouvement dû à la forte reprise économique post-Covid. Les prix à la consommation en zone euro ont ainsi grimpé en mars à 7,5 % sur un an (vs 5,9 % en février). Aux États-Unis, l’inflation a même atteint 7,9 % sur un an pour février. Conséquence, les banques centrales qui avaient inondé les marchés de liquidités pour soutenir l’économie pendant la pandémie, sont aujourd’hui privées de cette arme. Elles doivent désormais refermer les vannes pour lutter contre l’inflation.
Les perspectives à court terme se sont donc assombries. L’envolée des prix du carburant pèse sur le pouvoir d’achat des ménages et les incite à moins consommer. De même, la hausse des coûts de l’énergie grignote les marges bénéficiaires des entreprises et pourrait à terme peser sur leurs investissements. Toutefois, il est essentiel de rappeler que les niveaux d'épargne chez les ménages et de liquidités dans les entreprises sont très élevés et qu’ils constituent un facteur de soutien à la croissance.
Comme nous l’écrivions le mois dernier, les marchés resteront volatils jusqu’à ce qu’ils s’adaptent aux conséquences liées à ce conflit. Celui-ci continue de jouer un rôle d’accélérateur pour des tendances déjà en place. Après le formidable rebond de l’an dernier lié au rattrapage après la crise du Covid, l’économie mondiale commençait logiquement à rentrer en phase de décélération. Désormais, le ralentissement de la croissance risque d’être plus marqué et l’inflation qui avait fait son grand retour en 2021 devrait se révéler plus durable que prévu. Cependant, nous n’envisageons pas à ce stade de risques de récession, même si les pressions inflationnistes pourraient mécaniquement s’intensifier selon la hausse des prix des matières premières.
La guerre entre la Russie et l'Ukraine ajoute de l'incertitude aux perspectives mondiales à un moment où les banques centrales commencent à agir pour lutter contre les pressions inflationnistes liées à la sortie de la crise sanitaire. Pour bon nombre de spécialistes, le conflit en Ukraine a fait basculer les marchés dans un nouveau paradigme. Ils redoutent une période de stagflation c’est-à-dire des prix durablement orientés à la hausse et une croissance économique moindre. La guerre a changé la donne et les investisseurs ont les yeux rivés sur son évolution (aggravation, extension possible du conflit à d’autres zones, ampleur des sanctions, possibles représailles etc.). Comme à chaque fois en pareille situation, elle introduit une dose d’incertitude ce qui rend la suite du conflit difficile à cerner que ce soit dans son intensité ou dans sa durée. Cette notion de durée sera absolument essentielle pour la suite car si la guerre se prolonge dans le temps, la situation inflationniste risque encore de s’aggraver et d’évoluer en stagflation notamment en Europe. Même si cette probabilité existe, il est selon nous encore trop tôt pour l’intégrer dans notre scénario central.

Ce conflit en Ukraine inquiète toujours les investisseurs mais les retombées économiques du conflit semblent maîtrisables. Les marchés sont en train de s'ajuster et font preuve d’un certain attentisme car il faudra sans doute encore du temps pour que la situation évolue vers un arrêt des combats. En attendant, l'incertitude devrait persister quelques temps, sans pouvoir écarter l’hypothèse de mouvements baissiers plus ou moins marqués. Les marchés resteront volatils jusqu’à ce qu’ils s’adaptent aux conséquences liées à ce conflit et évaluent les retombées en termes d’inflation et de croissance. A court terme, cette crise géopolitique majeure pourrait provoquer un choc de confiance en Europe et peser sur la demande intérieure (ménages et entreprises). Toutefois, les liens économiques de l’Europe avec la Russie et l’Ukraine ne sont pas assez importants pour risquer de compromettre durablement la reprise et provoquer une récession au sein de la zone euro. D’ailleurs les prévisions de croissance en Europe ont été revues à la baisse en raison de sa proximité géographique avec l’Ukraine et de sa dépendance à la Russie sur le plan énergétique ce qui la rend plus vulnérable. La perte de PIB pourrait atteindre selon l’OCDE 1,4 % pour la zone euro et 1 % dans le monde. A ce stade, nous maintenons une prévision de croissance économique solide pour 2022. Nous prévoyons une hausse du PIB mondial comprise entre 3 % et 3,5 % (vs 4 % à 4,5 % le mois dernier) ce qui devrait offrir au monde un bon coussin de sécurité. Ces estimations feront évidemment l’objet d’une évaluation régulière en fonction de l’évolution de la situation géopolitique et économique.
Par ailleurs, la saison des résultats des entreprises pour le premier trimestre 2022 va être un test important pour la bonne tenue des marchés actions. Évidemment les investisseurs vont rester principalement concentrés sur l’évolution de la situation en Ukraine. Mais ils vont aussi être très attentifs aux prévisions des entreprises pour la suite de l’année. Ils regarderont de près l’impact du conflit et de ses effets secondaires (hausse du prix des matières premières) sur les comptes des sociétés, donc sur la future croissance de leurs bénéfices pour les prochains trimestres.

En conclusion, nous savons que le rôle des banques centrales sera primordial pour soutenir l'économie mondiale. Si elles ont récemment indiqué qu’elles allaient accélérer la normalisation puis le resserrement de leur politique monétaire, celles-ci pourraient aussi décider de calmer le jeu afin de tenir compte du contexte actuel notamment si la croissance devait être menacée. Autrement dit, elles pourraient devoir s’adapter. Une certitude demeure, leur action sera une nouvelle fois déterminante tout comme celles des Etats. Par ailleurs, la question de l’inflation représentera selon nous un sujet plus important que celui de la croissance. En effet, la guerre en Ukraine constitue un facteur d’aggravation de la hausse des prix. Cependant, nous distinguons aussi des facteurs atténuants. Ainsi, les effets de base sur l'inflation sont sur le point de devenir plus favorables et les hausses des prix transitoires liés au Covid (perturbations de la chaîne d'approvisionnement) et à la guerre en Ukraine (énergie et autres matières premières) devraient s’estomper progressivement. Nous nous attendons à ce que l'inflation reste élevée en 2022 (autour de 5 %) et qu’elle atteigne enfin son pic, peut-être autour de l’été avant de commencer à baisser durant la seconde partie de l’année. Finalement, si comme nous l’espérons ce conflit épouvantable devait ne pas trop durer, les conséquences économiques devraient rester supportables et permettre à l’économie mondiale de se rétablir des deux chocs majeurs que sont la pandémie du Covid et la guerre en Ukraine. Alors les marchés actions pourront repartir à la hausse en 2022.

La BCE prise en étau entre l’inflation et le risque de récession

En février dernier, la BCE s'apprêtait à entamer le virage du resserrement monétaire, sans précision de calendrier. Désormais, ses dernières communications reconnaissent la nécessité de prendre en compte les risques pesant sur la croissance et l'inflation. Elle a donc revu à la hausse ses prévisions d'inflation et à la baisse celles de croissance en 2022 afin de prendre en compte l'impact de la guerre sur l'activité économique et sur les prix. Elle table désormais sur une inflation de 5,1 % cette année dans la zone euro, contre 3,2 % prévu en décembre et sur une réduction modérée de la croissance à 3,7 %, contre 4,2 % prévu il y a 3 mois. Malgré l’impact négatif de la guerre en Ukraine sur la croissance, la BCE est déterminée à remplir son mandat en matière de stabilité́ des prix. Cependant, toutes les options restent sur la table compte tenu du niveau d'incertitude. Le Conseil des gouverneurs considère d’ailleurs qu'il est de plus en plus probable que l'inflation se stabilise autour de son objectif de 2 % à moyen terme. La BCE conclura ses achats nets dans le cadre de l’APP (asset purchase programme - programme d’achats d’actifs) au troisième trimestre si les nouvelles données confirment que les perspectives d'inflation à moyen terme ne s'affaibliront pas. Elle veut garder de la flexibilité́ sur l’agenda de la première hausse des taux et prévoit que toute modification de ses taux directeurs se produira « quelque temps » après la fin des achats nets au titre de l’APP plutôt que « peu de temps après ». L’incertitude demeure quant à l'arrêt des programmes d'achats d'actifs et la capacité́ du marché́ à absorber des nouveaux titres de dette sans remontée excessive des taux d'intérêt. Cependant, Christine Lagarde a déclaré que la BCE pourrait agir avec souplesse pour préserver les conditions financières.
En outre, le soutien attendu des politiques budgétaires des Etats jouera un rôle dans la fonction de réaction de la BCE. D'éventuelles émissions d'obligations européennes sont évoquées pour financer des plans énergétiques et de défense. La BCE restera donc prudente et ajustera son processus de normalisation en fonction des prochaines données économiques et en particulier des hausses salariales dans la zone euro. Au final, l’institution de Francfort confirme qu’elle normalisera sa politique monétaire malgré la guerre en Ukraine. Ce faisant, elle confirme qu’elle redevient une banque centrale « normale », c’est-à-dire une banque centrale qui durcit sa politique monétaire lorsque les perspectives d’inflation à moyen terme dépassent la cible de 2 %. Elle devrait selon nous engager un mouvement très progressif de relèvement de ses taux.

La Fed relève ses taux d'intérêt pour la première fois depuis fin 2018

Aux États-Unis, l’inflation est la seule priorité. La Fed est donc fermement déterminée à agir pour restaurer la stabilité des prix. Jerome Powell a souligné le niveau élevé de l'inflation dans un contexte macroéconomique solide où le marché du travail s’avère extrêmement tendu. Le président de la Fed a indiqué qu'il souhaitait une politique monétaire plus restrictive et des conditions financières plus strictes pour ralentir la demande globale et mieux équilibrer l'offre et la demande. La Fed a donc décidé le 16 mars de remonter ses taux directeurs d’un quart de point. L’argent à court terme sera désormais prêté aux banques à un taux compris entre 0,25 % et 0,5 %. Adoptant un ton volontairement offensif face à l'inflation, ses nouvelles prévisions suggèrent qu'elle pourrait de nouveau relever ses taux lors de chacune des six réunions prévues d'ici la fin de l'année (soit entre 1,75 % et 2 %) et que le taux des « Fed funds » pourrait atteindre 2,8 % d'ici fin 2023, un niveau supérieur à celui de 2,4 % à partir duquel la banque centrale estime qu'il freinerait la croissance. La réduction de la taille du bilan jouera également un rôle important dans le resserrement de la politique monétaire. J. Powell a noté que la réduction du bilan de la Fed au cours de l’année pourrait être à peu près équivalente à une augmentation de taux de 25 points de base. Ce resserrement quantitatif (quantitative tightening) pourrait commencer dès la prochaine réunion en mai. La question qui se pose désormais aux investisseurs concerne la capacité de l'économie américaine à absorber les hausses de taux. J. Powell a souligné que l'économie américaine était bien placée pour gérer une politique monétaire plus stricte. Si la Fed peut relever deux fois ses taux de 50 points de base d’ici à juin, elle le fera, quitte à prendre le risque de faire ralentir l’économie. De toute façon, tous les indicateurs (confiance des consommateurs, inversion de la courbe des taux) signalent une probabilité de récession de plus de 50 %. Aux États-Unis, la boucle prix-salaire est déjà là. La population américaine est aujourd’hui frappée par la hausse considérable des prix de l’énergie et de certaines denrées alimentaires, mais surtout par la hausse vertigineuse des loyers. Tout sera fait par la Fed avant les élections de mi-mandat en novembre prochain car l’urgence est politique.

ses taux.

La Chine en médiateur du conflit et en soutien à la croissance mondiale

Le gouvernement chinois n’a rien à gagner à voir la guerre en Ukraine se poursuivre et il ne sortirait pas indemne s’il apportait son concours à la Russie en lui fournissant des armes ou en l’aidant à contourner les sanctions occidentales. La Chine si elle ne veut pas soutenir ces sanctions, à tout le moins, ne peut les contourner. Elle est donc en train d’adopter une position plus neutre dans le conflit et pourrait jouer un rôle de médiateur ou de stabilisateur géopolitique en parvenant à freiner les ardeurs guerrières de Vladimir Poutine. Elle est un allié stratégique de la Russie, mais elle a en même temps intérêt à ce que la crise n'ait pas de répercussions négatives sur l'économie mondiale, à commencer par l'Europe, partenaire commercial plus important pour elle que la Russie. L'Europe est une zone clef en termes économiques (deux milliards d’euros par jour d’échanges de marchandises entre la Chine et l’UE) mais aussi stratégiques pour le maintien d'un nouvel ordre géopolitique mondial. Ainsi, l’Empire du Milieu peut devenir le pendule de la crise, mais aussi un moteur de croissance qui peut empêcher une nouvelle détérioration de la situation macroéconomique. L’Europe a rappelé à Xi Jinping les risques économiques auxquels s’exposerait son pays en cas de soutien à la Russie et ce, alors même que son mantra de la « prospérité commune » est mis à mal par les difficultés économiques actuelles du pays.
Dans ce contexte, les autorités chinoises ont confirmé que la stabilisation de la croissance était pour elles une priorité. L'assouplissement des politiques monétaires est déjà en cours, marquant une nette différence avec l'attitude des banques centrales des autres économies. L'objectif de croissance envisagé par Pékin pour 2022 est de 5,5 %. Il ne pourra être tenu qu’à deux conditions : un soutien fiscal et monétaire massif et un cessez-le-feu rapide en Ukraine. En vue de sa réélection à l’automne, Xi Jinping est déterminé à l’atteindre. Dès lors, il exercera une forte pression diplomatique sur Moscou et une politique de relance économique sera envisagée à partir du deuxième trimestre. De plus, nous pensons que les autorités chinoises ne veulent pas courir le risque de représailles américaines. La volatilité sur le marché chinois s’est notamment avérée très significative par crainte que le secteur technologique ne soit pénalisé par des sanctions américaines en cas de soutien de la Chine à la Russie. Le marché chinois connait aujourd'hui une reprise importante suite à la promesse du vice-premier ministre chinois d’adopter des politiques de soutien aux marchés financiers et à la croissance économique. Il existe donc un potentiel de désescalade de la crise, même si sa visibilité reste très incertaine. La Chine vise à devenir un partenaire fiable pour l'Occident (en particulier l'Europe) et à renforcer son influence sur la zone asiatique en faisant de plus en plus du renminbi une devise internationale.
Ces derniers temps, des risques émergent avec la résurgence de cas de Covid-19 dans le pays. Les investisseurs s’inquiètent des conséquences des mesures de restriction prises notamment à Shenzhen, où sont implantées de nombreuses entreprises technologiques, sur les chaînes d’approvisionnement mondiales et, par là même, sur la croissance du pays au premier et au deuxième trimestres. Cependant, la politique monétaire devrait soutenir l’activité, mais sans excès car les autorités veulent éviter les bulles de crédit. Nous nous attendons à des politiques plus accommodantes dans le secteur crucial de l'immobilier et à moins de changements de règlementation contrairement à ce qui a été observé en 2021. Enfin, la demande chinoise de matières premières devrait augmenter. Nous pensons que ces éléments ne sont pas encore dans les cours. Après le relatif ralentissement de 2021, le redémarrage de l'économie chinoise devrait se faire progressivement et les pressions inflationnistes devraient rester contenues.

Stratégie et discipline d’investissement

Nous ne le répèterons jamais assez, la volatilité et les fluctuations des marchés font partie de la vie des investisseurs et constituent autant une source de pression que d’opportunités. L’enjeu pour chacun est de bien définir sa stratégie d’investissement et de s’y tenir y compris et surtout dans des conditions de marchés compliquées. Cette stratégie doit être suivie dans les phases de hausse comme celles de baisse avec discipline et calme : comme on dit « faire le dos rond » et « attendre que la tempête passe ». Aujourd’hui plus que jamais, il convient de rappeler que tout investissement doit s’apprécier dans la durée et qu’il s’avère essentiel d’investir régulièrement pour profiter de différents points d’entrée.
La situation géopolitique actuelle ne doit pas conduire à prendre des décisions radicales pour son épargne financière. Laisser ses émotions prendre le dessus en vendant l’ensemble de son exposition aux actions a de grande chance de s’avérer préjudiciable. En effet, sortir est une chose, mais revenir au bon moment en est une autre. De manière générale, les corrections boursières sont fréquentes mais elles sont souvent suivies de forts rebonds. L’investisseur doit comprendre que personne ne peut prévoir un évènement tel que ce conflit en Ukraine. Il est impossible de prédire si et quand les marchés financiers se stabiliseront. Toutefois, si nous nous référons au passé, il est fort probable que les actifs risqués rebondiront nettement dès qu’une forme de stabilité émergera de la crise actuelle. En période d’incertitude comme celle que nous traversons, les marchés sont très volatils et il peut être tentant à court terme, de vouloir sécuriser ses placements. Cependant, les points de sortie et d’entrée sont toujours difficiles et même impossibles à maîtriser. En se désinvestissant, l’épargnant est pratiquement certain de passer à côté du rebond des marchés. Mais les réflexes ont la vie dure, et nous avons beau rabâcher sans cesse le même discours, nous continuons de voir des investisseurs particuliers qui persistent à vouloir vendre lorsque les choses tournent mal (panique) ou qui continuent à vouloir acheter lorsque les marchés sont en pleine forme (euphorie). Or, en vendant des actions dans la tempête, le risque est grand de perdre sur les deux tableaux. En effet, lorsque les vents redeviendront plus favorables, il sera pratiquement impossible de prévoir le point de retournement des marchés.
Afin d’illustrer ces explications qui peuvent sembler théoriques, prenons la dernière crise du Covid-19 ; les épargnants qui étaient sortis au plus fort de la crise financière, le 18 mars 2020, n’ont pas pu participer à la hausse de 61,5 % (performance du CAC 40) qui s’est produite les douze mois suivants. Elle fut bien trop rapide et dans le meilleur des cas, ils seront revenus trop tard et n’en auront bénéficié que partiellement. Dans ces conditions, la seule stratégie gagnante pour l’épargnant est d’essayer de garder la tête froide avec en ligne de mire ses objectifs de long terme ainsi que son horizon de placement. Vouloir « couper » ses positions (vendre) dans les bas de marché fera, à coup sûr, passer à côté́ du rebond espéré. De même, il est indispensable de rappeler l’intérêt d’investir régulièrement tout comme l’importance de la diversification sur différents types d’actifs, notamment ceux dits « risqués » qui, à moyen-long terme sont susceptibles d’apporter un surcroît de performance. Autrement dit, il faut s’en tenir à l’adage bien connu de « ne pas mettre tous ses œufs dans le même panier » afin de mieux lisser les risques de fluctuation et de réduire le risque au sein du portefeuille.

Rappel des arbitrages du mois dernier

La situation actuelle est préoccupante et le niveau d’incertitude est bien réel. Cependant, nous restons positifs pour la suite tout en étant prudents à court terme. Nous sommes prêts à revoir notre position si la guerre devait s’avérer plus longue que prévu ou si l’inflation risquait de compromettre davantage la croissance mondiale. Notre stratégie consistant à faire le dos rond en cas de baisse des marchés (qu’elle soit due à l’éclatement d’une bulle, à une attaque terroriste, à la crise du Covid-19, à un krach obligataire ou dernièrement à ce conflit) s’est encore une fois révélée pertinente, puisqu’il est impossible d’anticiper une correction brutale et encore plus son rebond. Notre discipline d’investissement et notre stratégie nous ont conduits début mars (début du conflit) à utiliser une partie des liquidités en attente d’investissement afin de profiter de cette opportunité pour renforcer nos positions. Ces arbitrages (cf. point mensuel de février) sont bien sûr toujours d’actualité car les marchés actions sont toujours en assez net recul par rapport au point haut du 5 janvier dernier. A ce stade, il est encore trop tôt pour savoir si le 8 mars dernier était bien le point bas de cette crise géopolitique, l’avenir le dira.