Point mensuel septembre 2022 - Investissements

Par rapport à nos concurrents (catégorie Quantalys allocation Monde offensive), notre avance est de 40,9 % avec une performance globale de 126,3 % depuis le 31/12/2011. Résultats de nos conseils d’investissements au 30/09/2022 :

Comme chaque mois, voici le tableau des performances des investissements que nous conseillons : nous avons investi 100 000 euros sur chaque portefeuille type au 31 Décembre 2011, et nous donnons donc la performance du portefeuille et de chaque ligne pour les supports PEA et assurance-vie (Floriane, Espace Liberté et Anaé) au 30/09/2022.

Portefeuille type PEA : valorisation : 218 442 €

Portefeuille type Assurance-vie (Floriane, Espace Liberté 1 & 2 et Anaé) : valorisation : 198 378 €

Répartition du portefeuille actuel : 

Point marchés

Les places boursières clôturent un troisième trimestre consécutif de baisse. Elles enregistrent le deuxième plus fort repli mensuel de l’année. Le mois de septembre se termine donc par une correction de près de 10 % pour les actions internationales (MCSI World). Il n’aura ainsi pas dérogé à la tradition qui veut que les mois de septembre se révèlent éprouvants pour les nerfs des investisseurs.
Pourtant, un soulagement était palpable en début de mois. Après trois semaines de baisse consécutives, les indices ont profité d’un répit notable après que la BCE a annoncé le 8 septembre la toute première hausse de 75 points de base depuis la mise en circulation de l’euro. Cet évènement attendu par les marchés financiers n’a pas troublé les investisseurs ravivant au contraire un certain appétit pour les actifs risqués notamment les valeurs financières, principales bénéficiaires du resserrement monétaire sur le Vieux Continent. Mais la pause aura été de courte durée avec une fin d’été chahutée qui aura vu les places boursières conclure cette parenthèse estivale « lessivées » mais sans avoir pour autant capitulé. Les professionnels des marchés se sont en effet préparés à une fin d’année périlleuse entre les annonces des banques centrales, le regain de tensions dans le conflit russo-ukrainien, la crise énergétique et ses conséquences sur le pouvoir d’achat, les sabotages des gazoducs Nord Stream 1 & 2, le ralentissement de l’économie chinoise, les craintes d’une récession ou dernièrement les débuts « chaotiques » du nouveau gouvernement de Liz Truss (nouveau Premier ministre du Royaume-Uni) qui ont conduit la Banque d’Angleterre à jouer les pompiers, bref, « n’en jetez plus ».
Depuis les discours de Jackson Hole fin août, la lutte contre l’envolée des prix constitue plus que jamais la priorité absolue des banques centrales. La plupart ont d’ailleurs commencé un resserrement rapide de leurs politiques monétaires, quitte à sacrifier tout ou partie de la croissance économique. En se déclarant déterminées à utiliser « tous les outils à leur disposition » pour juguler l’inflation, toutes les classes d’actifs (actions, taux et devises) ont immédiatement réagi dans un contexte marqué par une trajectoire d’inflation qui continue d’accélérer et une dégradation des principaux indicateurs économiques.
Dans ce contexte incertain, les principaux indices ont connu des corrections importantes durant le mois de septembre. A Wall-Street, le Standard & Poor’s 500 et le Nasdaq ont corrigé respectivement de 7 % et 10,5 % tandis qu’en zone euro, l’Euro Stoxx 50 a baissé de 5,6 % tout comme les bourses de Paris et de Francfort qui ont connu une baisse similaire de 5,9 % et 5,6 %. Les places asiatiques ont également fortement dévissé avec un indice MSCI Emerging markets en chute de 11,9 %, le Japon limitant ses pertes à 7,6 %. La volatilité s’est assez nettement accentuée ; « l’indice de la peur » (le VIX) a bondi de plus de 22 % en un mois à 31,5 vs 25,8 fin août. Pour rappel, une faible volatilité se situerait entre 15 et 20.
Les indices boursiers accusent donc toujours un lourd repli depuis le début de l’année et s’enfoncent encore un peu plus en zone baissière (« bear market ») c’est-à-dire bien au-delà de - 20 %. A New-York, l’indice de référence des professionnels, le Standard & Poor’s 500 est en baisse de 22,8 % alors que le Nasdaq navigue toujours en queue de peloton à - 32,4 %. Le MSCI Emerging markets abandonne 28,9 %, tandis que pour la zone euro, l’Euro Stoxx 50 est en baisse de 22,8 %. Les deux premières économies européennes connaissent d’ailleurs des trajectoires différentes puisque l’indice vedette tricolore (CAC 40) surperforme le marché européen en affichant un recul de 19,4 % alors que de son côté, l’indice allemand (DAX) est plus lourdement sanctionné à – 24,4 %. Imperturbable depuis le début de l’année, le Japon reste de loin le meilleur élève, le Nikkei abandonnant à peine un peu plus de 11 %.

Si le changement de cap des banques centrales explique l’envolée spectaculaire des taux d’intérêt, un autre évènement a dernièrement largement pesé sur le marché obligataire. Ainsi, les annonces budgétaires du nouveau gouvernement britannique auront largement nourri l’extrême nervosité des marchés financiers. Après avoir bondi à des niveaux inconnus depuis onze ans puis être fortement redescendus, les marchés obligataires continuent de supporter une incroyable volatilité. En France, l’obligation du trésor à 10 ans (OAT) est passée de 2,15 % le 31 août à 2,72 % le 30 septembre (soit un bond de 26 % en à peine un mois). Pour rappel elle se situait autour de 0,19 % en début d’année. Cette violente hausse des taux conduit mécaniquement à un intérêt accru des investisseurs pour les rendements des obligations.

Convictions d’investissements
 

Les marchés abordent la dernière ligne droite sur des plus bas de l’année avec une nouvelle fois l'inflation qui s’invite dans les débats boursiers comme principal sujet de préoccupation. Les opérateurs ont ainsi pris connaissance d'une hausse des prix record dans la zone euro à 10 % sur un an, tirée par les tarifs de l'énergie mais aussi par ceux de l'alimentation. La majorité des grandes banques centrales continuent donc leur chevauchée fantastique pour lutter contre les pressions inflationnistes. La course au resserrement de la politique monétaire peut être qualifiée d’historique par son ampleur et sa vitesse. En frappant vite et fort, les banques centrales espèrent prendre la récession de vitesse et permettre un atterrissage en douceur de l’économie ; un pari audacieux.

Avec les prochaines hausses des taux qui devraient se poursuivre jusqu’à la fin 2022 et sur une partie de l’année prochaine aux États-Unis, en Europe et dans le reste du monde, se pose la question de savoir quelles seront les conséquences de ce durcissement monétaire sur l’économie réelle. En effet, les craintes d'une prochaine récession en zone euro se matérialisent au fil des statistiques. Le ralentissement de l’économie est d’ailleurs déjà perceptible et les signaux de récession se multiplient. La société de livraison de lettres et de colis FedEx, traditionnel indicateur avancé de la conjoncture, vient de lancer un avertissement sur ses résultats (« profit warning ») constatant un affaiblissement de la croissance aux États-Unis, en Asie et en Europe. Le titre a plongé de plus de 20 % et a alimenté la baisse de Wall Street.
Les indices PMI de la zone euro qui mesurent l’activité du secteur privé dans l’union monétaire n’ont guère été réjouissants. L’indice composite, qui regroupe l’activité manufacturière et des services, s’est établi à 48,2 en septembre soit un plus bas de vingt mois. Pour rappel, un PMI en-dessous de 50 indique une contraction de l'activité, au-dessus de 50 son expansion. Les enquêtes PMI de septembre sont cohérentes avec une légère baisse du PIB de la zone euro au troisième trimestre. Aux États-Unis, l’inflation ne s’est pas véritablement assagie. Pour les Américains, faire le plein de carburant a coûté 10 % moins cher, mais tout le reste ou presque a augmenté : logement, alimentation, soins médicaux, voitures neuves (…), l’augmentation a été généralisée. Si le rythme annuel de l’inflation a légèrement reflué (8,3 % en août contre 8,5 % en juillet), l'indice des prix le plus suivi par la Fed, le « core PCE » (produits vendus par les entreprises) est ressorti en hausse de 0,3 % sur un mois en août. Une nouvelle statistique qui devrait conforter la Fed dans sa posture agressive après l'annonce d'un repli des nouvelles inscriptions au chômage à un plus bas depuis fin avril. Les marchés anticipent désormais qu’ils n'échapperont pas à de nouvelles hausses de taux cette année. A l’arrivée, il importe peu qu’une récession intervienne rapidement à cause de la crise énergétique, ou bien d’ici quelques mois, déclenchée par la remontée des taux directeurs des banques centrales.

Finalement, les grandes préoccupations ont fini par revenir à travers les évolutions de l'inflation, de la croissance et des politiques monétaires des banques centrales. Les perspectives économiques mondiales se sont assombries avec une intensification et une diffusion des pressions inflationnistes, notamment dans les pays avancés et en particulier l’Europe avec une crise énergétique en toile de fond. Les pressions stagflationnistes se sont intensifiées avec concomitamment le ralentissement en cours de l'activité économique et l’intensification de la hausse des prix. L’enjeu est donc toujours de savoir si nous irons dans les prochains mois vers une récession ou si les banques centrales parviendront à enrayer cette dynamique inflationniste en réussissant la prouesse d’un « atterrissage en douceur » des économies américaine et européenne c’est-à-dire sans trop affaiblir durablement leur croissance restée jusqu’ici solide. L’inflation qui reste le sujet numéro un pose plusieurs questions : va-t-elle encore accélérer en Europe ? a-t-elle bien touché en juillet un pic aux États-Unis et va-t-elle continuer à décélérer ? Ce n’est plus qu’une question de semaines pour en avoir la confirmation.
En attendant, les investisseurs vont continuer de surveiller attentivement le déroulement du conflit en Ukraine ainsi que la stratégie de la Chine sur le plan sanitaire après la tenue du XXème Congrès du Parti communiste chinois et la probable réélection de Xi Jinping pour un troisième mandat. Ces deux sujets sont primordiaux pour déterminer l’évolution à la hausse ou à la baisse du niveau de l’inflation ainsi que le niveau de la croissance mondiale et donc, in fine, la probabilité ou pas d’une récession. Évidemment, l’ampleur d’une éventuelle récession dépendra largement de la situation en Ukraine et de ses conséquences à court terme sur les cours du gaz. En attendant une amélioration du contexte géopolitique, économique et sanitaire, la nervosité des marchés devrait rester présente encore quelques temps. La dynamique de l’inflation devrait encore peser sur nos économies et parasiter le retournement des indices boursiers. Ces difficultés ne sont pas encore derrière nous.

Dans ce contexte, quelles sont nos perspectives économiques ?
 

Sur le front des prix, le maintien à un haut niveau des matières premières devrait continuer d’alimenter les pressions inflationnistes à court terme. La question de l’inflation primera toujours sur celle de la croissance car la guerre en Ukraine et la situation sanitaire en Chine constituent des facteurs d’aggravation de cette hausse des prix. Cependant, nous constatons depuis quelques temps une tendance générale à la baisse de certaines matières premières. Pour autant, l’inflation restera bien supérieure à l’objectif affiché des 2 % et nécessitera une poursuite du mouvement de hausse des taux de la part des banques centrales dont le rôle sera décisif pour veiller à l’équilibre de l'économie mondiale. Les effets de base sur l'inflation devraient devenir plus favorables (comparaison par rapport à 2021) et les hausses des prix liés au Covid (perturbations de la chaîne d'approvisionnement) et à l’Ukraine (énergie, matières premières, denrées alimentaires) devraient progressivement s’estomper. Toutefois, nous nous attendons à ce que l'inflation reste élevée en 2023 (autour de 5 %). Gardons aussi en tête que nous allons effacer dans les prochains mois des chiffres d’inflation qui étaient assez faibles en 2021. Il est donc possible de la voir continuer à accélérer. Cependant, nous pensons que la courbe de l’inflation a atteint un pic aux Etats-Unis et qu’elle devrait commencer à décélérer en Europe vers la fin de l’année. Dans ces conditions, les investisseurs commenceront à se demander si la Réserve fédérale américaine continuera de remonter ses taux d'intérêt de manière aussi agressive l'année prochaine. Par ailleurs, si comme nous l’espérons le conflit russo-ukrainien devait ne pas s’envenimer, les conséquences économiques devraient rester supportables et permettre à l’économie mondiale de se rétablir progressivement des deux chocs majeurs que sont la pandémie du Covid et la guerre en Ukraine. Alors, les marchés actions pourront éventuellement repartir à la hausse.
Nous entrons dans la phase délicate d’un changement de régime, car les risques pesant sur la croissance économique s’ajoutent à un contexte déjà très inflationniste. Cela signifie que le marché restera sous l’emprise des craintes de stagflation. Nous pourrions actuellement connaître une pause en attendant d'y voir plus clair en matière de perspectives de croissance et d'inflation. Nous pensons que le marché actions devrait rester volatil encore un certain temps même si nous pensons qu’il intègre déjà une éventuelle dégradation des résultats des entreprises en particulier en Europe. C’est assez paradoxal mais actuellement, les mauvaises nouvelles sur le plan économique sont considérées comme de bonnes nouvelles par les marchés. Ces derniers évaluent la situation avec un raisonnement de banquier central, or, celui-ci souhaite une dégradation de l’économie pour arrêter de monter les taux. Cependant, toute hausse des taux est une mauvaise nouvelle pour le marché actions. Elle renchérit le coût du crédit pour les entreprises et tend à détourner des sommes investies en actions vers les marchés de taux, devenus brutalement plus attractifs. Pour autant, les marchés obligataires devraient également être secoués. Le prix des obligations évolue en effet en sens inverse des taux d’intérêt. Pour les détenteurs d’obligations, c’est la double peine. Pendant des années, ils ont dû faire le dos rond avec des rendements proches de zéro, et maintenant, ils accusent des pertes en capital. Ainsi donc, la psychologie du marché en ce moment est de considérer que tant que les banques centrales montent leurs taux il y a peu de visibilité sur les actifs risqués. Autrement dit, en caricaturant un peu, un investisseur peut être positif sur les marchés à condition d’être très pessimiste sur l’économie.

En conclusion, de nouvelles baisses ne sont pas à exclure mais elles devraient être limitées car le marché a déjà beaucoup baissé et beaucoup de mauvaises nouvelles sont intégrées dans les cours. A moyen terme, nous restons positifs sur les actions, car les perspectives de bénéfices nous semblent bonnes. La récente purge des marchés actions a éliminé l’essentiel des excès de valorisation sauf pour les entreprises les plus endettées dont les valorisations sont toujours excessives. La résilience des bénéfices des entreprises et leur pouvoir de fixation des prix seront les principaux moteurs des marchés actions. Pour autant, nous n’envisageons toujours pas à court terme de reprise durable des indices, du moins pas avant que l’inflation n’ait véritablement atteint son pic dans les principales économies développées. Cependant, si un tel évènement devait se concrétiser, un rebond soutenu des marchés serait alors envisageable. Jusqu’à présent, les entreprises européennes, et singulièrement les champions du CAC 40, ont fait preuve d’une belle résistance et affichent des profits records. Le bal des résultats du troisième trimestre débute dans quelques jours. Le marché sera surtout attentif aux prévisions pour 2023 et toute déception pourrait se payer au prix fort. Habituellement peu versé dans l’optimisme, Goldman Sachs se montre confiant. La banque américaine estime que l’Europe a pris les bonnes mesures pour faire face à la crise de l’énergie. Selon elle, les stocks de gaz sont largement reconstitués et les prix pourraient être divisés par deux cet hiver. Si la banque d’investissement voit juste, l’inflation devrait reculer. Les ménages et les entreprises devraient retrouver un grand bol d’air et les marchés pourraient repartir de l’avant.

Quelles sont nos recommandations en matière d'investissement ?

Nous sommes sur un bilan trimestriel négatif avec la deuxième pire performance mensuelle depuis un peu plus de deux ans. Dans ces conditions, il est légitime de se demander comment il convient d’aborder la fin de l’année. Il y a selon nous deux sujets. D’abord celui de la baisse des actions et ensuite le fait que les actions fluctuent énormément en fonction de la hausse des taux d’intérêt. Ces derniers jours l’ont parfaitement démontré avec des actions qui montaient parce que les obligations baissaient. Les marchés actions ont donc une sensibilité aux taux particulièrement forte en ce moment ce qui est ennuyeux car cela signifie que si le marché actions enregistre une belle performance il en ira de même sur le marché obligataire. A l’inverse, lorsque les taux montent comme c’est le cas dernièrement, les investisseurs sont perdants des deux côtés. Non seulement nous avons un problème de niveau de performance des actions mais les allocataires que nous sommes ont aussi un problème de diversification. En temps normal, nous répartissons les actifs entre des actions et des obligations qui habituellement évoluent en sens inverse. Or actuellement, les deux classes d’actifs évoluent exactement dans le même sens c’est-à-dire nettement à la baisse et qui plus est dans des proportions voisines, ce qui est encore plus préoccupant.
Dès lors, comment envisageons-nous le futur ? Malheureusement, nous allons encore parler d’inflation. Les chiffres sont très élevés et la dynamique d’inflation reste très forte en particulier côté européen. Les banques centrales vont donc devoir rester très agressives ce qui veut dire que nous devrions avoir dans les tous prochains mois des taux d’intérêt qui devraient continuer à augmenter. Dans un tel scénario il y a deux conséquences à court terme. La première concerne les taux qui devraient continuer de monter et qui donc pénalisera la bourse. La seconde est l’effet prime de risques qui fait que nous ne pouvons pas exclure une récession l’hiver prochain (même si ce n’est pas notre scénario central). Tant que nous aurons cette épée de Damoclès au-dessus de la tête, il est difficile de voir les primes de risque se résorber. La bonne nouvelle est que lorsque nous regardons ces primes de risques, celles-ci sont déjà à des niveaux très élevés. Dès lors, si nous passons l’hiver sans encombre (avec des températures raisonnables et sans crise grave), nous avons du potentiel pour un rebond marqué car nous sommes vraiment sur un niveau de risques très élevé qui ne peut que diminuer. Mais nous sommes bien conscients qu’à l’heure actuelle ce discours peut sembler assez inaudible étant donné les mauvaises performances des portefeuilles depuis le début de l’année. Mais il faut regarder plus loin car nous nous situons sur des niveaux de valorisation intéressants.

En conclusion, les évolutions de marché et du contexte économique n'appellent pas de changement radical dans l'exposition de nos portefeuilles. Les investisseurs doivent rester agiles, prudents, particulièrement vigilants. Nous sommes convaincus que des opportunités d'investissement ne tarderont plus à se présenter notamment dans les zones ou les secteurs les plus résilients. Il faudra évidemment rester particulièrement sélectif notamment du côté des actions que nous privilégions. Il convient de conserver une position très diversifiée dans les portefeuilles. Nous devons nous tenir prêt à tout ajustement en fonction de l'évolution des contextes géopolitique et économique tout en conservant un œil attentif aux décisions des banques centrales. Dans ce contexte toujours aussi incertain, nous estimons que l’allocation très diversifiée de nos portefeuilles est toujours appropriée.

Le contexte actuel offre-t-il un cadre d’investissement solide ?

Le cadre d’investissement pour aller chercher du risque est encore à l’heure actuelle assez négatif. Pour envisager d’investir sur des actifs risqués, il faut habituellement trois conditions : un univers macroéconomique robuste, de la visibilité et des valorisations attractives.
Concernant les deux premières, la solidité de l’univers macroéconomique est de moins en moins évidente en Europe comme aux États-Unis et quant à la visibilité, nous sommes passés de la clarté à la confusion avec un horizon qui s’est obscurci. Cela rend toute prévision assez compliquée pour un investisseur ou un chef d’entreprise. L’exemple récent d’IBM l’illustre parfaitement. L’entreprise vient d’annoncer une réduction de 75 % non pas de ses bénéfices mais de son dividende sur le trimestre prochain ainsi que l’arrêt provisoire des rachats d’actions qui permettaient de soutenir les cours de bourse, tout ça afin de conserver des liquidités en vue de se protéger contre un aléa que l’entreprise aurait du mal à prévoir. Actuellement, nous subissons plus un régime d’annonces quotidien qu’une véritable tendance régulière qui nous permettrait de nous inscrire dans la durée.
Finalement, seule la dernière condition semble validée. Effectivement, les valorisations sont attractives et nous pensons qu’une bonne partie de l’ajustement des marchés actions est derrière nous. Toutefois, la correction n’est peut-être pas tout à fait terminée. L’exercice du timing est toujours d’une très grande complexité surtout avec les incertitudes actuelles qui rendent l’analyse très difficile. Certes les valorisations sont basses (pas forcément encore au plus bas si jamais les cours devaient encore chuter) avec des multiplies de résultats (PER « price earning ratio » ou ratio cours sur bénéfices) désormais proches de 10 en Europe et de 16 aux États-Unis. Cependant, nous ne décidons pas encore de renforcer globalement tous les portefeuilles en nous disant « la baisse est terminée » car nous n’en sommes tout simplement pas sûrs. Prudence est mère de sûreté, cela signifie qu’un investisseur ne doit pas perdre confiance et doit rester patient sans prendre trop de risques dans un contexte toujours très volatil. Finalement, la seule situation qui justifierait d’investir (toujours par étapes) sur les marchés actions sans trop se poser de questions est le cas de l’investisseur qui disposerait d’un niveau de liquidités élevé et d’un horizon de placement dégagé (de 3 à 5 ans). Dans ce cas, nous pourrions retenir les niveaux actuels comme point d’entrée, mais seulement au cas par cas.

L’inflation est-elle bientôt proche d’un pic en Europe ?

Il est très difficile d’avoir des convictions sur l’évolution des chiffres de l’inflation à court terme parce que d’un côté elle a continué d’augmenter sur un an en zone euro à 10 % en septembre par rapport à 9,1 % en août et parce que de l’autre, les surprises sont permanentes. Dernièrement par exemple, l’inflation a baissé en France (6,2 % en septembre vs 6,6 % en août) et en Espagne (9 % en septembre vs 10,5 % en août) alors qu’elle a continué d’accélérer en Allemagne (10,9 % en septembre vs 8,8 % en août) et aux Pays-Bas (17,1 % en septembre vs 13,7 % en août). En revanche, il est plus aisé d’avoir des convictions sur le fait que la trajectoire de l’inflation puisse ressembler à une cloche c’est-à-dire que nous ayons bientôt un pic d’inflation car tous les facteurs structurels de l’inflation commencent à se retourner. C’est vrai aux États-Unis, ça le sera en Europe avec un décalage dû de la crise énergétique.
La flambée extraordinaire de l’inflation est en grande partie liée à des facteurs exceptionnels que sont la sortie du Covid, la guerre en Ukraine mais aussi les montants gigantesques de liquidités distribués aux entreprises et aux ménages (plans de relance budgétaire). Ces stimuli ont permis que les entreprises augmentent assez facilement les prix au cours du premier semestre et ainsi amortissent l’envolée de certaines matières premières. En effet, tant que les ménages continuent de consommer et achètent autant, tout va bien pour les entreprises. Celles-ci peuvent augmenter leurs prix et ainsi protéger leurs marges contre la hausse des intrants ; l’inflation se trouve ainsi alimentée. Mais à un certain moment, les consommateurs ne peuvent plus continuer à acheter en raison de la baisse de leur pouvoir d’achat. Jusqu’ici, il n’y avait pas de limite à l’inflation, pas de réaction face à la hausse des prix, mais maintenant, nous commençons à ressentir un ralentissement de la consommation ce qui devrait permettre la décélération de l’inflation. Cette situation commence déjà à se manifester aux États-Unis avec le début de la baisse de certains produits courants ce qui devrait bientôt se produire en Europe. Ainsi, la mécanique de réaction des prix au durcissement monétaire se met petit à petit en place, c’est juste une question de temps. Évidemment, l’échelle de temps n’est pas la même entre l’économie et les marchés, la première réagit naturellement beaucoup plus lentement.
Si la stabilité des prix est la priorité numéro une des banques centrales, ces dernières ne perdent pas non plus complètement de vue la stabilité financière qui constitue aussi un objectif à court terme. Nous l’avons vu dernièrement avec les interventions déterminantes de la Banque d’Angleterre (BoE), de la Banque du Japon (BoJ) ou de la Banque centrale chinoise à propos de la question des taux ou des devises. Nul doute que le Fed ou la BCE agiront dans le même sens. Surveiller l’inflation est leur mission permanente mais lorsqu’il y a une alerte sur les marchés, il faut absolument éteindre l’incendie avant de poursuivre sa mission principale. La crédibilité des banques centrales n’est pas trop entamée. Elles auraient dû démarrer leur cycle de hausse de taux un peu plus tôt mais les anticipations des marchés concernant l’inflation dans deux ans convergent très vite vers 2 %. Autrement dit, les marchés disent « oui il y a un gros problème d’inflation à court terme mais elle va très vite revenir vers l’objectif poursuivi ». Pour l’instant les marchés financiers valident ce scénario optimiste d’un retour de l’inflation autour de 2 %. Nous pensons qu’il y aura plutôt une inflation structurelle parce que les salaires tirent les prix à la hausse et parce que le monde post-Covid et post-Ukraine risque de changer la donne. Il y aura d’ici deux à trois ans un effet globalisation ou mondialisation qui disparaîtra petit à petit. De même, la transition énergétique en cours (besoin de lithium, de terres rares etc.) milite pour une inflation qui ne redescendra pas à 2 % mais se stabilisera plutôt autour de 3 % ou 4 %.

La Banque d’Angleterre vole à la rescousse du gouvernement
 

Au moment où la plupart des banques centrales de la planète resserrent leurs politiques pour tenter de juguler l'inflation, la Banque d’Angleterre (BoE) a fait l’inverse. Elle est intervenue en urgence sur les marchés obligataires en achetant des obligations d'État afin de rétablir des conditions de marché normales. Elle a dû s’employer à éteindre l'incendie allumé par le nouveau gouvernement de Liz Truss après l'annonce de copieuses baisses d'impôts non financées qui ont eu pour effet de faire s’envoler le taux d'emprunt du Royaume-Uni et faire dévisser la livre sterling. L’annonce du gouvernement britannique a provoqué une véritable tempête sur les marchés. Les investisseurs se sont immédiatement détournés de la dette britannique ce qui a fait flamber le rendement des obligations. Le rendement de la dette britannique à dix ans a bondi en quelques jours de 3,5 % à plus de plus 4,6 %. Une hausse phénoménale sur un marché qui déplace des milliards en un éclair. Ces mouvements de panique sur les marchés ont plongé le Royaume-Uni dans une violente crise financière car les actions du gouvernement et de la BoE sont apparues contradictoires. C’est comme si le premier appuyait sur la pédale de l’accélérateur et la seconde sur celle du frein. Le nouveau Premier ministre agit comme un éléphant dans un magasin de porcelaine, tandis que la banque centrale doit ramasser les pots cassés pour essayer de préserver une certaine crédibilité de l’économie et de la monnaie du pays.
Cette intervention en catastrophe bouscule la politique monétaire engagée depuis fin 2021 pour essayer d’éteindre un autre incendie, celui de l’inflation. La BoE avait entrepris de revendre une partie des 875 milliards de livres d’actifs accumulés pendant la pandémie dont 200 milliards sont partis en fumée après cet incident majeur. Voici qu’elle doit au contraire reprendre ses achats pour empêcher l’économie de sombrer et éviter la faillite de fonds de pension pris à la gorge. Son intervention aura évité la contagion d’une crise systémique. En pratique, la BoE va acheter des obligations d'État à maturité longues. Ses rachats seront ciblés  et limités dans le temps. L'intervention a en partie calmé les esprits. Le taux des obligations à dix ans a reculé à près de 4 %. Le marché actions qui était de nouveau dans le rouge vif a redressé la tête.
La Grande-Bretagne n'est pas la seule à soutenir les consommateurs et les entreprises étranglés par l'inflation. Les plans de soutien fleurissent un peu partout. Mais celui concocté par le gouvernement britannique a surpris les marchés par son ampleur. Son coût est jugé astronomique (proche de 200 milliards de livres) et surtout, son financement reste flou. La situation du Royaume-Uni est donc particulièrement tendue. Le taux d'inflation y est proche de 10 % (le plus élevé du G7) et selon la BoE, le pays a déjà basculé en récession. Les baisses d’impôts massives (45 milliards de livres) promises conjuguées à un plan de soutien face à la crise énergétique, vont jeter de l’huile sur la flambée inflationniste. Dès lors, il est plus que probable que la BoE soit obligée d’indiquer que les annonces budgétaires imprudentes du gouvernement ont des conséquences qui l’obligeront sûrement à augmenter plus fort ses taux d’intérêt au mois de novembre, à condition toutefois que les marchés permettent d’attendre jusque-là. Il est question d’une hausse de 150 points de base (le taux actuel est de 2,25 %) pour arriver à un taux de 6 % mi-2023. Cette décision ne manquera pas d’aggraver la récession et risque de provoquer au passage une sévère correction du marché immobilier car les emprunts immobiliers sont à majorité à taux variables ou révisables tous les deux ou trois ans.
Pour justifier son intervention, la BoE a indiqué que ce dysfonctionnement avait entraîné un risque réel pour la stabilité financière du Royaume-Uni. La volte-face de la BoE a suscité une certaine circonspection auprès des analystes car elle achète des obligations en masse et affirme toujours vouloir réduire son bilan, ce qui traduit un manque criant de crédibilité. Mais en réalité, la BoE n’a pas eu le choix et a été contrainte d'intervenir pour éviter des faillites dans le secteur financier. Le traumatisme de la chute retentissante de Northern Rock, laminée en 2007 par la crise des subprimes, reste très présent au Royaume-Uni.

La crise financière au Royaume-Uni aurait-elle pu provoquer une capitulation du marché ?

Cela aurait effectivement pu se produire car le Royaume-Uni est déjà fragilisé par les chocs successifs du Brexit et du Covid. Or, l’annonce de cette politique budgétaire et fiscale complètement anachronique consistant à baisser les taxes à un moment où il faudrait au contraire ralentir l’économie et essayer de calmer une inflation jusqu’ici incontrôlée est venue aggraver la situation.
Cette crise a entraîné une perte de crédibilité des institutions politiques et même monétaires. Même le Fonds monétaire international (FMI) a alerté le gouvernement britannique en lui demandant de revoir son projet de budget (humiliation suprême pour un pays du G7). Sortant de son habituelle réserve, il s'est alarmé face à ces baisses d'impôts non ciblées et a insisté sur la nécessaire rigueur budgétaire en cette période de forte inflation. Le FMI sait qu’il pourrait y avoir un effet domino sur d’autres institutions car il connaît très bien le poids de la City en termes de place financière. Le gouvernement britannique n’a donc pas tardé à revoir en partie sa copie car il sait que c’est grâce à l’intervention de la Banque d’Angleterre que les taux d’intérêt se sont normalisés et ont pu revenir à leur niveau d’avant crise tout comme la livre sterling qui est remontée face au dollar. Le sauvetage de la BoE aura été décisif, mais c’est encore un faux semblant car la courbe des taux est encore complètement fracturée avec par exemple un taux à 25 ans qui est en-dessous de celui à 20 ans. La chute de la livre strerling produit aussi des effets indirects avec au premier chef un impact sur les revenus des ménages puisque 80 % de l’alimentaire au Royaume-Uni est importé. Ainsi, plus elle baisse, plus le pays importe de l’inflation ce qui est dramatique pour les bas salaires. De plus, 80 % des biens d’équipement sont importés, donc là aussi, lorsque la livre strerling baisse, cela coûte plus cher d’investir ce qui pourrait provoquer une contraction de l’investissement au Royaume-Uni et pourrait hypothéquer sa croissance future.
La crise qui vient de se produire à Londres était donc loin d’être anodine. Les marchés ne s’y sont d’ailleurs pas trompés se montrant moins préoccupés par le risque italien que par le risque britannique après que le gouvernement a annoncé son plan colossal de relance budgétaire (près de 10 % du PIB) le tout, sans en avoir prévu le moindre financement. De plus, elle intervenait après que la BoE a surpris les marchés en augmentant moins qu’attendu ses taux directeurs (0,50 % au lieu de 0,75 %), ce qui avec une inflation largement supérieure à 10 % n’était pas très judicieux et n’avait pas été bien perçu par les marchés. A l’arrivée, après l’envolée des taux et l’effondrement de la livre sterling, il était donc logique que l’assurance contre le défaut de la dette anglaise (CDS ou crédit default swap) ait doublé, passant de 30 à 60 points de base en quelques jours. A titre de comparaison l’Italie est à 100.

Jusqu’où grimpera le dollar ?

La hausse vigoureuse des taux d’intérêt américains siphonne les capitaux du monde entier, attirés par le billet vert, valeur refuge. Les incertitudes géopolitiques et économiques font chuter l’euro, la livre sterling ou le yen. « Le dollar, c’est notre monnaie, mais c’est votre problème ». Le mot du secrétaire d’État au Trésor de Richard Nixon, John Connally, n’a jamais sonné si vrai pour la quasi-totalité des pays de la planète. Face aux incertitudes géopolitiques et économiques, le billet vert joue plus que jamais son rôle de valeur refuge, attirant les flux de capitaux du monde entier, ce qui gonfle sa valeur, puisque, pour acheter des actifs en dollars, il faut d’abord acheter des dollars. En face, les autres devises comme l’euro, la livre sterling, le yen ou le yuan chinois en subissent les conséquences mécaniques, accentuées par des vulnérabilités propres à ces économies.
Face à un panier de six devises majeures, le dollar s’est apprécié de plus de 21 % depuis un an. Le seuil traumatique de la parité avec l’euro, atteint cet été, n’est déjà plus qu’un souvenir. L’euro a touché un nouveau plancher depuis vingt ans, juste au-dessus de 0,95 dollar pour 1 euro. Il a perdu 17 % face au billet vert depuis un an. La dynamique a encore du potentiel et nous pourrions voir les plus bas historiques de l’euro, autour de 0,85 en 2001, agir comme un aimant.
Le dollar profite avant tout de perspectives économiques meilleures aux États-Unis (ou en tout cas moins mauvaises) et de la détermination de la Réserve fédérale à poursuivre la hausse de ses taux. Le discours martial de Jerome Powell pousse les marchés à anticiper un taux directeur d’au moins 4,5 % outre-Atlantique mi-2023, ce qui assure une rémunération garantie aux placements obligataires sans risque. Ailleurs, les autres banques centrales sont contraintes de suivre le mouvement pour éviter une fuite des capitaux vers le dollar. Or, les marchés doutent de la capacité de la Banque centrale européenne, qui vient seulement cet été de commencer à relever ses taux, à aller aussi loin. D’abord en raison du risque accru de récession en Europe, plus exposée aux conséquences de la guerre en Ukraine et à la crise énergétique. Ensuite, en raison de la fragilité inhérente de la zone euro. Le risque d’une nouvelle crise de la dette, voire d’éclatement de la monnaie unique, n’est jamais totalement écarté.
La crise de la livre sterling révèle en plus une défiance à l’égard de la politique économique du nouveau gouvernement mené par Liz Truss qui fait craindre un dérapage incontrôlé des finances publiques et une dette insoutenable. La livre a atteint son plus bas historique de 1,03 pour un dollar, avant de se redresser. Sur un an, la baisse dépasse 20 %. Une hémorragie qui pourrait se poursuivre en raison de la grande volatilité de la devise britannique. Les efforts de la Banque d’Angleterre pour courir derrière la Fed avec des hausses de taux agressives ne suffiront peut-être pas à éviter qu’elle passe sous le seuil de un dollar.
À l’inverse, la politique monétaire ultra-accommodante de la Banque du Japon, qui reste la seule au monde à conserver des taux négatifs, explique largement l’effondrement du yen (- 30 % face au dollar depuis un an). Cela a conduit le gouvernement japonais à intervenir la semaine dernière sur les marchés pour tenter de ralentir la dépréciation de sa devise. Une opération qui lui a coûté 20 milliards de dollars et ressemble à un coup d’épée dans l’eau.
Ailleurs, le yuan chinois et la plupart des devises asiatiques sont en repli, en raison de la poursuite de la politique « zéro Covid » de Pékin qui pèse sur la croissance. Partout, la hausse du dollar renchérit le coût des importations, notamment des matières premières et du pétrole, ajoutant de l’inflation à l’inflation. L’amélioration de la compétitivité des exportations ne suffit pas à compenser le coût économique.
Combien de temps encore continuera la hausse du « roi » dollar ? Tant que la Fed poursuivra ses hausses de taux mais aussi, tant que la situation économique américaine restera plus favorable. En effet, qui se remettrait à acheter de l’euro tant qu’il y a la guerre en Ukraine ? En outre, le rôle de valeur refuge du dollar est entretenu par l’aversion croissante au risque des marchés financiers, notamment pour les actions.
Le dollar reste l’unique grande monnaie de réserve internationale et l’euro n’est pas un concurrent sérieux. Cela profite largement aux objectifs géopolitiques américains, notamment l’affaiblissement commercial de la Chine. L’arme du change est incontestablement efficace. Reste à voir jusqu’où les États-Unis ont intérêt à ce désordre monétaire. Ces déséquilibres portent en effet en germe des risques systémiques, la probabilité croissante de défauts d’États surendettés ou d’explosion de bulles financières, comme celle de l’immobilier en Chine. En 1985, les accords du Plaza - du nom du célèbre hôtel new-yorkais - avaient vu les États-Unis, l’Allemagne, le Royaume-Uni, la France et le Japon se coordonner pour stabiliser les taux de change et maîtriser le cours du dollar. Une telle intervention n’est pas à l’ordre du jour à ce stade.

A suivre dans les prochaines semaines :

• Début de la saison des résultats des entreprises pour le T3 2022
  
• Communications et réunions des banques centrales (BCE 21 octobre, Fed et BoE 2 & 3 novembre)
  
• Indicateurs macro-économiques (inflation, emploi, confiance des ménages, investissements etc.)
• Royaume-Uni, risque systémique ?
  
• Poursuite de la décongestion des chaînes d’approvisionnement
  
• Craintes géopolitique : conflit russo-ukrainien, Taiwan etc.
• Congrès du Parti communiste chinois (arrêt de la politique zéro Covid)
  
• Élection américaine de mi-mandat (8 novembre)

Voici les liens d’inscriptions des prochaines visio-conférences :

Mardi 11 octobre 2022 : https://attendee.gotowebinar.com/register/5177897549437794059

Mardi 8 novembre 2022 : https://attendee.gotowebinar.com/register/6539831816438402318

Mardi 13 décembre 2022 : https://attendee.gotowebinar.com/register/6656327272424594703

Bons investissements à tous, nous vous donnons rendez-vous le vendredi 04 novembre 2022 pour le prochain point mensuel, n’hésitez pas à nous contacter : votre conseiller, le service CAPG Gestion Conseillée (pggc@ca-pyrenees-gascogne.fr) et moi-même (nicolas.duplantier@ca-pyrenees-gascogne.fr) sommes à votre entière disposition.

L’illustration graphique présentée ne constitue pas une prévision de la performance future de vos investissements. Elle a seulement pour but d’illustrer les mécanismes de votre investissement sur la durée de placement. L’évolution de la valeur de votre investissement pourra s’écarter de ce qui est affiché, à la hausse comme à la baisse. En poursuivant votre navigation, vous reconnaissez avoir pris connaissance de cet avertissement, l’avoir compris et en accepter le contenu. Les informations et analyses diffusées par Parlons Patrimoine ne constituent qu’une aide à la décision pour les investisseurs. La responsabilité de la caisse régionale Crédit Agricole Pyrénées Gascogne ne peut être retenue directement ou indirectement suite à l’utilisation des informations et analyses par les lecteurs. Il est recommandé à toute personne non avertie de consulter un conseiller professionnel avant tout investissement. Ces informations indicatives ne constituent en aucune manière une incitation à vendre ou une sollicitation à acheter.
Les investissements présentés ici sont dynamiques et présentent un risque de perte en capital
L'adaptation de nos propositions au profil d'investissement de chaque client suit 4 règles principales :

• Cantonnement : définition d'un pourcentage du patrimoine financier soumis au risque, avec un conseil et un suivi global sur la totalité des contrats intégrant ce risque (PEA, CTO et UC d'assurance-vie)
• Diversification : géographique, thématique, devise, différentes stratégies et sociétés de gestion, ne pas empiler du risque par des actifs identiques : lignes différentes entre PEA, CTO et UC d'assurance-vie 
• Volatilité/Gestion du risque : risque global (volatilité) relativement faible (par rapport au cac40 ou aux actions en direct par exemple), complémentarité des lignes dans le but de construire un portefeuille équilibré
• Communication/suivi : mail et article mensuel sur www.ca-pg.fr, visio-conférence mensuelle